白云山乙肝疫苗揭盲市场谨慎看待
估值提升存疑
大智慧阿思达克通讯社12月15日讯，
备受关注的白云山（）治疗性乙肝疫苗Ⅱb期临床试验揭盲数据终于于周五（13日）公布。公司公告称，该疫苗的安全性与有效性达到预期效果，并将根据相关部门的批复情况决定下一步，“是否进入III期临床研究，还是继续II期临床研究，或者是终止本项目临床研究等其他情况”。公告发出后，在市场上掀起了强烈的讨论：乐观者认为，这个结果符合预期，预计能顺利进入III期临床研究；而悲观者认为，从公告的数据看，并不能说明，“治疗性乙肝疫苗符合市场此前的预期”，数据在样本处理和实验操作上都存在瑕疵。业内资深人士认为，应该对此次公告的数据，“持谨慎乐观的态度，在考虑公司估值时，最好不要过度考量乙肝疫苗的影响”。**研究结果存疑？**“从学术上说，这个揭盲数据是不太令人满意的”，香港大学李嘉诚医学院郝琳博士在研究了相关数据后对大智慧通讯社表示。她主要从三个方面解释了她的观点：首先，根据公告，HBV-DNA转阴率试验组比对照组高出18个百分点，“问题是，DNA转阴率并不是乙肝治疗的唯一指标，HBeAg消失及血清转换才是判断乙肝治疗停药的重要标志”；其次，公告中并没有提示副作用情况，“连最基本的肝功能、肝损伤等指标也未提供，因此，还难判断试验的有效性程度”；第三，参与试验的人群有大量脱落的现象，“不管是在全数据分析集，还是在符合方案数据集中，每组都有20-30人脱落，这部分数据的失踪很难解释”。*事医学科学院生物工程研究所一位专业人士的看法与上述郝琳博士类似，“从给出的结果看，的确不太严谨”。作为当年重庆啤酒（）乙肝疫苗的见证者，他向大智慧通讯社介绍了两次疫苗Ⅱb期实验的不同：首先，重庆啤酒是疫苗与恩替卡韦联合用药，而白云山选择的是拉米夫定；其次，重庆啤酒选择的主要指标是乙肝表面抗原（E抗原）应答率，而白云山选择将HBV-DNA作为主要指标；而结果是，“重庆啤酒的乙肝项目‘见光死’，白云山的结果确实比重庆啤酒好了很多”。知名疫苗研究机构，武汉生物制品研究所的一位研究员认为，HBV-DNA转阴率提高，“难度比E抗原转阴小很多”；但鉴于拉米夫定的临床特性，“很难判断，在HBV-DNA转阴过程中，疫苗的贡献”。在他提供的一份拉米夫定学术推广材料中，数据也提示，拉米夫定联合普通干扰素HBV-DNA24周转阴率能达到80%以上，“结果是好于这次试验的”。他还说，“IIa还报出了HBVeAg转阴的数据，IIb直接就改成DNA了，这个的确有点奇怪”。与上述质疑不同，白云山方面对此次试验的评价比较乐观。课题负责人陈光明教授认为，从研发者的角度来看这次临床试验结果，可以初步肯定本试验药物与拉米夫定合用提高了患者DNA转阴的效果，基本达到预期。但是最后的结论需要等临床研究中心的总结报告来给予定论和评价。这个总结报告预计将在三个月左右完成。他将多项指标不具有统计学意义的原因归咎为，“本阶段的临床试验整个过程只给了4针疫苗，72周时的指标只能说明在这个时间节点疫苗作用不明显，不能说明疫苗无效，这个结果会提示我们在下一阶段的试验里是否考虑增加给药次数、剂量或者其他方面的调整等来进行改进”。他还强调，“每个新药均有其相应的疗效评价指标，不可能对所有指标均有效”。中山大学基础医学院病理学教授吴玉认为，虽然目前的数据，的确存在一些疑问，“但这次试验，的确是在尝试另一种解决方案，是对一种全新方法的尝试”。**谨慎对待乙肝疫苗的影响**白云山公告一发布，知名投资人但斌就在微博上表达了自己的观点：“看完白云山治疗性乙肝疫苗的公告，理解没错的话，进入三期应该较顺利。也请教了一个做相关业务的客户，他看完公告后给出了较高评价。从值博率角度，3期失败率只有30%，再投3000-5000万，千亿市场规模比王老吉大”。然而，值得注意的是，港股对该事件却比较冷静。野村证券（香港）研究员傅华立对大智慧通讯社说，“港股投资者对此次疫苗事件看法普遍冷静”。他认为，乙肝疫苗事件对白云山的未来的业绩影响很不明朗，“即便是这次揭盲结果不错，我们也要考量，三期临床投入、风险，以及规模化生产后的成本收益分析。但目前看，讨论这些都还尚早”。他建议，“在对白云山进行估值时，最好弱化乙肝疫苗”。事实上，国内相当一部分机构投资者也非常冷静。华南某大型公募基金的一位基金经理对大智慧通讯社直言，“我们看白云山的逻辑，主要还是王老吉、三旧改造，这些预期很强的因素。至于，疫苗，我们目前不作为考量，需要进一步观察”。发稿：闵贞/古美仪审校：沈玮