碧水源(300070):盈利如期增长 应收账款成隐忧
碧水源 300070 电力、煤气及水等公用事业
净利润大幅增长,符合预期。2012年,公司实现营业收入17.72亿元,同比增长72.66%;实现利润总额6.98亿元,同比增长68.66%;实现归属于母公司的净利润5.62亿元,同比增长63.27%,实现每股收益1.02元。2012年公司综合毛利率达到42.75,同比下降了4.68个百分点,综合毛利率下降的原因在于毛利率较低的给排水工程收入同比增加了274.47%,公司各个分项业务毛利率水平基本稳定。
地方*府支付能力减弱,应收账款增加。2012年,公司应收账款达到6.51亿元,同比增加了130.85%,长期应收款达到9.86亿元,同比增长118.08%,均大大高于营业收入的增长,应收账款大幅增加的原因在于2012年宏观经济调控对公司的主要客户地方*府的支付进度产生了较大的影响。我们认为地方*府支付能力减弱已成为公司保持高速成长的隐忧。
公司合资项目带来业绩扩张。目前公司已依托地方合资项目进入云南、江苏、内蒙、湖南、湖北、*等地,公司通过膜生产、膜处理工程+分享合资公司投资收益两方面来实现异地拓展。在膜材料与核心设备生产方面,公司进一步进行技术创新升级,将增强型PVDF中空纤维微滤膜的年产能提升至300万平方米以及将中空纤维超滤膜的年产能提升至200万平方米;公司承担的与日本三菱丽阳株式会社合资的膜生产线也顺利完成并即将投产;固废公司及固废业务也开始取得突破,预计2013年度丰富公司的业务领域。
资金充沛,有利于阜外拓展。目前公司现金高达19亿元,占总资产的比例高达36%,充沛的资金实力将保障公司"碧水源"模式的复制,在地方*府支付能力减弱的情况下,增加了议价能力。
公司评级:增持。由于水处理行业提标改造带来了广阔的市场空间,公司具备的先发优势以及充沛的资金实力将保障公司实现快速扩张的能力,预计2013-2015年,公司净利润的复合增速将超过35%,考虑公司高成长的确定性,认为公司合理价格区间为45-52元,维持"增持"评级。
风险提示:地方*府受宏观调控影响,推迟或减少污水治理投入;市场竞争加剧,毛利率下降。